中信建投：風電的核心矛盾仍是國內市場 海外訂單提供邊際增量
智通財經APP獲悉，中信建投證券發布研報認爲，當前海風股價已經體現大部分江蘇、廣東問題順利解決預期，包含部分其他海風項目設備招標預期，包含全部企業在手2025年待交付海外海風項目順利交付預期;深遠海政策發布預期未在股價中體現，企業獲取出海訂單預期在股價中部分體現。該團隊認爲，在以上預期基礎之上的事件出現積極或消極變化，對股價會產生影響。風機出海方面，風機出海可貢獻一定的利潤彈性，2028年出海空間預計在32GW以上，但風機企業核心矛盾仍在國內風機業務的盈利改善。
海風投資框架梳理：圍繞EPS和PE估值展开，並對股價中包含預期進行探討
(1)EPS方面：核心關注與海風2025年業績的確定性相關的事件，青洲五七、帆石一二4GW項目及江蘇2.65GW海風項目具備不確定性且體量較大(佔2025年並網體量50%左右)，是市場關注焦點;此外國內其他省份海風項目招標情況同樣值得關注，其中廣東三山島項目2025年並網預期差較大，浙江(4GW)、山東(2.8GW)項目體量較大也值得關注;
(2)PE方面： 20X是海風行業較爲公允的估值水平，未來可能還有提升空間，未來提升的關鍵中信建投證券認爲在於出口和深遠海政策(規劃&管理辦法)，出口核心邏輯是國內海風高景氣疊加海外海風產能硬缺口。
(3)股價所包含預期：中信建投證券對目前海風股價所包含的各類事件預期進行分類探討，以便於進行投資決策，中信建投證券認爲當前海風股價已經體現大部分江蘇、廣東問題順利解決預期，包含部分其他海風項目設備招標預期(其中廣東三山島、浙江、山東項目比較關鍵)，包含全部2025年海外海風項目順利交付預期;深遠海政策發布預期未在股價中體現，企業獲取出海訂單預期在股價中部分體現。中信建投證券認爲，在以上預期基礎之上的事件出現積極或消極變化，對股價會產生影響。
海風近期基本面更新：
(1)裝機：2024年海風並網預期7.5GW(相比此前8-10GW預期有所下調，主要受江蘇項目未开工影響)，並網項目中其中山東、浙江、廣東並網佔比較大;中信建投證券預計2025年海風並網量約爲12-15GW。
(2)招標：年初至今(截至8月9日)招標約4.6GW，同比提升22.8%，預計約8GW項目大概率將在2024年下半年或2025年上半年开啓海纜、風機招標。
(3)江蘇、廣東項目：江蘇2.65GW已完成風機、海纜招標，預期9、10月开工，2025年並網;廣東項目目前項目等待开工，預期三四季度开工(部分企業已有生產計劃)，2025年並網 。
風機出海專題研究：風機出海可貢獻一定的利潤彈性，2028年出海空間預計32GW以上，核心矛盾仍在國內市場
風機出海歷史回顧：截至2023年底，我國風電機組累計出口15.59GW，2020年-2023年出口分別爲1.2/3.3/2.3/3.7GW。風機累積出口至55個國家，越南、澳大利亞、烏茲別克斯坦、印度、南非、哈薩克斯坦出口量排名靠前，合計佔比超50%，金風、遠景累積出口佔比76.1%。
未來出海空間：受歐洲北美貿易壁壘影響，中信建投證券認爲中國企業出口海外歐洲北美以外其他企業地區的實力、潛力更大，因此中信建投證券對歐洲北美、海外其他地區裝機需求分开討論，出口空間在2028年預計爲32GW 以上。
風機出海利潤彈性測算：以1GW出貨規模爲例，當前陸風出海均價約爲4000元/KW(國內陸風風機價格約爲1500元/KW，海外質保期更長)，假設毛利率20%、費用率15%、所得稅率15%，測算下來，銷售1GW風機產生淨利潤約爲1.7億元;近年來各家主機企業業績趨勢性下滑，2023年，多家主機企業受主機業務虧損、盈利下滑影響，淨利潤偏低，風機出海可貢獻一定的利潤彈性，但中信建投證券認爲風機企業當前核心矛盾仍在國內市場，利潤的大幅回升仍需依靠國內風機業務好轉或扭虧形勢。
短期業績層面，二季度風電企業業績普遍呈現環比提升、同比下降。主機企業出貨同環比基本均有提升，零部件企業普遍出貨環比提升、同比下降;單位盈利方面，主機毛利率維持在低位(24年相比23年有所好轉)，零部件企業普遍單位盈利環比提升、同比有所下降。零部件企業出貨、盈利同比下降
主要原因：(1)出貨：23Q2出貨基數較高，因23年裝機預期樂觀，但實際低於預期，出貨呈現前高後低，2023年多數風電企業上半年業績好於下半年，2024年，預計出貨節奏將呈現前低後高，下半年業績將好於上半年;(2)單位盈利：主要受出貨量偏低產能利用率不足&競爭激烈產品降價影響。
風險提示
1、風電規劃政策推動不及預期;
2、海風項目推動不及預期：風電項目建設體量、建設進度不及預期將影響行業大規模發展;
3、行業競爭加劇導致環節盈利能力受損：風電行業整體競爭比較激烈，若行業競爭加劇，進一步激烈的價格战將導致行業內企業盈利受損;
4、行業降本不及預期：海風大規模發展還需要依賴上遊各零部件降本，上遊降本不及預期將影響深遠海風電大規模推廣發展;
5、原材料價格波動風險：風電上遊原材料主要爲鋼材，鋼材價格的大幅波動對應風險企業盈利穩定性將造成風險。